樂陞收購案破局事件，牽扯出之前發行可轉債疑雲重重。究竟什麼是可轉債？《創業投資聖經》一書中分析，新創公司可轉換證券的方法，再公開創投商人的手法，包含動機和報酬，將連帶現實結構面如何影響一家公司籌資成敗，或在投資作成事後影響創投人士、創投廠商、創業人士三者的關係。
撰文＝布萊德．費爾德＆傑生．孟德森
在過去，可轉換債多半是新創公司在中後期才會發行，他們認為這麼做，可以讓公司順利撐到可以籌到更多錢時，因此這類投資案又稱為「過橋募資」（bridge financing）。
這些條件基本上都差不多，除非公司營運得不好，因此撐不到新的資金進來；或者過橋募資是為了讓公司撐到有人收購，或公司順利關門。
在這時候，就會冒出優先清算權，有時候連同董事會或表決控制權都有異動。有些過橋募資也包含加碼參與權。
考量到特別股募資的繁複和律師費成本，從法律上來看，可轉換債更單純且划算，因此成了種子階段的常用募資手法。後來，股權募資要花的錢變少了，律師費也不再那麼沉重，到最後，可轉換債反而大大吸引早期的新創公司，主要是因為雙方都不想碰公司估值的問題。
小心可轉換債變成還不了的債
可轉換債最後一個問題牽扯到法律技術層面。公司發股票籌現金，對資產負債表很有利，而且沒有無力償債之虞（資產大於負債），畢竟董事會和高層對股東負有「讓公司價值極大化」的責任。而且股東裡面也有很多熟面孔：員工與創投業者等。所以，一切都很美好。
不過，公司要是無力償債，董事會和公司可能（大多看各州的法律，最好問律師）要為債權人負責。從技術上來看，公司在發起可轉換債的募資回合時，就變成無力償債；公司雖然拿到現金，但欠下的債務卻大於資產。房東、任何被公司欠錢的人（含心懷不滿的前員工）、聘請律師的創辦人，都可能是公司的債權人。
但這又有什麼關係呢？請試想一個情況：
假設公司營運不佳，發股票募資時，如果現金不足以支應負債，負責人和董事只對債權人（如房東）負責。所以只要公司處理得宜，還是有辦法還錢給債權人。但有時運氣沒那麼好，就會遇到官司的麻煩。通常律師會先確認，公司無償債能力的時間點，然後提出董事會在當時的處理不妥當。如果這段期間不夠長，投資案子就很難成立。
不過，如果以發債籌錢，無力償還的時間就會持續到債都換成股份為止。所以，公司若因營運不佳，沒錢還給債權人，原告律師判定你的公司處理不當的能力就會大增。而且別忘了，手上若有未決的勞資訴訟，這些勞工也算是公司的債權人呢！
最糟的是，許多州因為公司無力償債期間一事，向董事課個人責任，意思是說，州法允許債權人因為沒有拿回所有的借款，而向董事個人提告。
公司若能回到早期或種子階段，一定希望局勢乾淨俐落，不至於走到這步田地。但很少有參加可轉換債募資回合的人想過這些問題；我們雖然沒打過官司，但我們在這行這麼久了，早已經可以預料原告會出什麼招了。
這一章比較像是歷史回顧。有段時間，美國初次募資流行以可轉換債的方式來減少法務作業成本，並延後討論傷感情的估值議題。不同於前面提到的承襲已久的美式架構，種子輪的投資架構這幾年還在持續演化，讀者閱讀本章時，可以同時參考YC 的 SAFE 及 500 Startups 的KISS。在欠缺實務通例的現況下，不建議在台灣設立的新創公司貿然與沒有實務經驗的投資人，以可轉換債的方式進行早期募資。
