（讀者投書－本文不代表《信媒體》立場）
最近資本市場上的大事之一，就是上市公司文曄（3036），在無預警下遭突襲，被通知有人要依法律程序，向股東進行公開收購，數量達公司已發行股本的三成，價格則比被通知當日文曄收盤價36.1元高出約26%，每股公開收購價格是45.8元。
「門口的野蠻人」，暗喻資本市場上「居心叵測」的併購者
文曄聞訊後也依法令規定，由三位獨立董事組成審議委員會，並一致通過建議股東不要參與應賣，並提出四點理由，其中之一是收購價格過低。經過三位獨立董事的審議，文曄的價格最高應該是每股53.68元。
讓我們先回顧一下美國類似的經典案例。1988年，KKR公司（Kohlberg, Kravis and Roberts）收購RJR公司（RJR-Nabisco）案，該事件後來以《門口的野蠻人》（Barbarians at the Gate）為名出書，也被改編拍攝成同名電影。之後，美國華爾街就習慣用「門口的野蠻人」來暗喻資本市場上「居心叵測」的併購者。
在此經典案例中，RJR公司原先每股股價只有53美元，公司執行長詹森為了保官位，打著公司派名義率先提出以75美元收購自家公司股份，幾番波折，以私募基金KKR為首的市場派提出109美元價位收購並獲勝。在這場併購案中，若只有了解內部訊息的公司派出價，那麼RJR的股東只能以75美元賣出手中持股；而在外部人KKR的介入下，卻把收購價格拉高至109美元。不管勝負如何，最大贏家應該是原本手中持股價位只有53美元的眾多小股東。
應該有「這個」價碼，但沒保證是誰會出這個價錢來買
如果不是詹森的公司派起了頭，沒有參與實際經營的外部股東根本不會發現公司股價被低估，而外部買家的介入，更讓股東所持有的股票價值頓時暴漲到109美元。當然，RJR的實際價值應該遠高於109美元，否則KKR也不會笨到以高於市價一倍的價格進行收購。若沒有KKR，RJR股東只能默默接受手中股票只值53美元，或以75美元出售的事實。
文曄股價從2017年8月最高的51.4元，一路盤整向下到被通知收購日的36.1元。市場突然出現有大咖願意以45.8元收購持股，小股東當然喜出望外。更令人驚喜的是，文曄的三位獨董在參考會計師的專業評估報告，並經審議後，認為公司股票每股應有53.68元的價值。
收購者開出的45.8元不會是隨便喊出口的，畢竟人家也要對自己的股東負責；而且公開收購是要掏出真金白銀付給文曄小股東；文曄獨董建議小股東不要應賣，是因為文曄的價值「應該」有53.68元；但是文曄獨董可沒保證，是誰會出這個價錢來買。
如果收購者沒有發動公開收購，文曄股東只能被動地由公司發布的公開訊息了解公司，或等股價出現劇烈變動，再等公司發重訊；不論如何，都不會知道，原來自己手中持股居然折價三成、五成，然後獨董還勸小股東不要賣。
獨董的角色究竟是站在哪一邊？
這個案例再次凸顯獨董的角色，究竟是為公司整體利益—包括小股東在內的利害關係人—把關，還是為經營團隊護航？
公司股價未能反應真實價值，是經營團隊愧對股東；董監事持股偏低，是對公司向心力不足；獨董認真算出公司實質價值高出股價近五成，並公開反對市場派的收購，那麼下一步是否該要求經營團隊把股價拉到「合理」的價位？但這麼一來會不會涉嫌操縱股價，或讓經營團隊陷入內線交易的疑雲之中？
獨董有太多可以協助增加公司價值的事可做，然而股市是非多，股價是市場的事，外部人收購價格是否合理，實不勞獨董操心；尤其收購者並非惡名昭彰的秃鷹，甚至還頗具聲譽，被其相中，反而是對文曄經營績效的另類肯定。
公司派眼中的野蠻人並非硬幹的莽夫，公開收購是經過理性評估而作的決策；反倒是公司派或獨立董事的反應，與邏輯分析、理性判斷似乎還有一些距離。
作者朱建州為執業會計師；吳光俊為資深媒體人
