財富必修課》本益比的迷思 研究合理本益比應納入抵抗脆弱的能力

投資理財

台股23日開低走低,低點下探16245點,即便觀光、生技醫療等類股獲多頭青睞,但大盤上電子股一片慘綠,加權指數加權指數終場下跌189.36點,收在16251.36點,成交量縮至2131.43億元;三大法人賣超185.65億元。

觀察三大法人23日籌碼動向,其中,外資賣超136.75億元,呈現連7賣;自營商同步提款52.2億元,為連7賣;僅有投信續挺台股,買超3.28億元,為連3買;合計三大法人賣超185.65億元。

面對股市波動,投資人策略該如何應對、又該如何注意風險,皆成為投資人相當重視的議題。以下是時間投顧臉書文授權轉載

「本益比的迷思兼論反脆弱」

我們一直常說股價、淨值不等於內涵價值,如何評估內涵價值其實沒有標準答案,很多專業投資機構與經理人最常使用的是本益比,但什麼才是合理本益比卻沒有人知道,這時就會看到股價漲了就給更高本益比,跌了就下修本益比。然而這作法完全忽略了本益比的本質,巴菲特說過:「上市公司的內涵價值,就是該企業在其未來所能產生的自由現金流量折現後的總和。」

看似簡單,但實際上除了上帝,沒有人(包含公司本身)有辦法知道一家公司未來的現金流折現,越複雜的現金折現模型出錯的機率越大,這時本益比簡化了現金折現模型的概念,賦予公司或產業一些質化因子,例如公司經營團隊能力、產業趨勢、產業地位、公司優勢…等,因為這些因子影響了公司未來經營狀況(也就是現金流的狀況),質化因子較佳的公司理論上享有更高本益比,因為公司本身具有成功機率高、穩定性好、成長性高…等因素,但因為這些因子並不是絕對數字,所以沒有絕對合理的本益比,只有相對合理的本益比。

最近拜訪一間公司創辦人,他強調公司雖然過去幾年都成長,但組織強韌度並沒有相對的增強,這是很危險,肥胖與堅實是不同的,希望我們投資他們時能夠保守、小心、謹慎。創辦人善意的提醒,正是我們樂見經營者的態度,因為市場充滿了不確定性,確定性和穩定性只是暫時的,所以如何應對不確定性才是經營公司的關鍵。

沒有絕對合理的本益比,只有相對合理的本益比

美國紐約大學教授塔雷伯(Nassim Nicholas Taleb)的「反脆弱:脆弱的反義詞不是堅強,是反脆弱」一書提到,約翰在大銀行當文書25年,收入非常好預測,享有很好的福利給付,收入足以支持生活,並且還剩一點錢可存下來。他無憂無慮,生活十分美好,直到了銀行危機爆發,失業對他造成嚴重打擊,從此回不去職場了。看似堅強的生活一夕間就垮了,如同玻璃杯一樣,雖然堅硬但卻容易破(脆弱)。

再舉另一個例子,過去三年面板驅動IC廠商如同經歷了三溫暖大起又大落,其中一家公司在2021年第二季(產業大好時)毛利率成為同業第一,那時看似這間公司是最好的(最強壯的),然而隨著產業衰退,這間公司卻繳出同業最差的成績單,這代表公司抵抗脆弱的能力非常差。我們在研究公司合理本益比時,就應該把這個因子考慮進去,長期本益比不能高於同業,或是同業長期本益比應優於該公司。

我們研究除了重視成長性外,更重視公司面對風險的態度,最好的公司是能在最糟糕時不受傷害,並且更加強大,看一間公司不只看現在或未來的成長,更需要了解公司過去面對危機是如何應對,不是只看過去的EPS形成投資決策。

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