恆大連7次「續命」清算聆訊再延到明年1月 中國經濟學家建議「暫時國有化」

中國企業

本文作者為:

余永定,前中國世界經濟學會會長,他曾任「中國社會科學院」世界經濟與政治研究所所長、中國人民銀行貨幣政策委員會委員(2004-2006)

前情提要:

12月4日香港高等法院宣布,中國恆大集團的清算聆訊延至明(2024)年1月29日舉行

自去(2022)年6月恆大債權人提出清算申請以來,恆大的清算聆訊總共已延期7次,外界解讀恆大再次獲得短暫「續命」。

此外,12月1日研究機構GMT Research報告指出,恆大可能長年虛報收入甚至「根本沒有利潤」,4日恆大回應這項指控沒有事實根據。

中國國務院正式將房地產列為「支柱產業」後20年來,該產業快速發展,推動GDP成長並促使數百萬中國人懷抱擁有自己的家的夢想。然而從房價高漲到巨額債務,今日房地產不僅面臨各種問題,還有可能在中國無法再承擔時破壞該國經濟成長。

「買房」是中國人累積財富首選

儘管中國沒有土地私有權,中國家庭依然渴望擁有自己的房產,這既是為了改善生活條件,也是為了累積財富。由於資本管制,中國民眾無法輕易購買外國資產,而中國證券市場的表現也差強人意。相形之下,住宅類房地產、資本利得或遺產課稅不會被課稅,並且增值前景暢旺。因此,房地產成為最具吸引力的資產形式

2005-2021年,中國住宅物業實際價格指數成長28.5%,從87.95上升到112.99。多年來價格指數曾數次下跌,但每次都會強勁反彈,這讓民眾產生一種印象:要累積財富,擁有房產是最可靠的

然而對房價上漲的預期,以及炒房投機活動,導致房價實際漲幅遠高於家庭可支配收入的成長速度,年輕人愈來愈買不起房,更別提不享有城市永久居民的權利的農民工了。在某些一線城市,住房成本是平均收入的40倍以上。

中國政府多次嘗試控制房價,例如限制每個家庭可以購買的不動產數量,甚至對房價實施行政管控。但事實證明這些措施基本上沒有效果,有時還適得其反。這在某種程度上是因買家和賣家設法規避限制,但根本原因在於房地產「挾持」了中國經濟。

壓制房價再鬆綁,投資卻不如以往強勁反彈

房地產的價值鏈很長,因此無論發生什麼事,都會對上下游造成深遠影響。房價上漲放緩,房地產投資增長也跟著減速,由於這些投資和相關活動在中國GDP佔有很高的比例──過去十年平均逾10%──這拖累了整體經濟成長

多年來每發生這種情況,中國政府都會放鬆或者逆轉任何會阻礙價格上揚的措施,為房地產投資以及房價強勁復蘇創造條件。2014-15年中國樓市崩盤後,房價再度飆升,並在接下來6年持續攀升,創造了2003年以來(幾乎)最久的不間斷上漲記錄

於是2021年中國政府再次出手干預,對建商畫下三條「紅線」。任何建商如果資產負債率超過70%,淨負債比率超過100%,或現金與短期債務比率超過100%,它將失去獲得銀行信貸的機會。不出所料,房價指數很快開始下降,房地產投資縮水隨之而來。

令人驚訝的是投資的跌幅:2022年房地產投資的年同比暴跌10%。儘管政府迅速大幅放寬限制性政策,過去熟悉的反彈卻沒有出現。相反地,2023年前10個月,房地產投資的年同比再降低9.3%,未售出建築面積增加18.3%

如今資產負債率、流動性短缺共同作用下,愈來愈多建商在違約邊緣徘徊,有一些甚至已經墜崖,尤其是中國第二大房地產開發商恆大集團。中國監管機構堅稱恆大違約是一次性事件,對市場影響不大,但不可否認房地產風險正在升高。過去中國總是成功度過難關,但這次可能有所不同

「暫時國有化」瀕臨破產的建商

事實上建商違約,即使金額龐大,也不太可能在中國引發系統性金融危機。截至今(2023)年第三季末,中國的未償還銀行貸款總額為234.5兆人民幣(美元33兆元),其中抵押貸款僅占39兆人民幣(占總額16.6%),建商信貸為13兆元人民幣(占總額5.6%)。由於對借款人的標準以及頭期款要求都很高,中國抵押貸款的品質優良。

銀行面臨的問題不是債務人大規模拖欠,而是他們愈來愈希望提前償還抵押貸款。中國銀行業的不良貸款率目前非常低(不到2%),儘管如此,如果中國政府不能解決建商(及其上下游企業)不斷惡化的財務狀況,這個比率可能會急劇上升。

除了對倒閉建商進行清算和重組,為了管控金融風險,中國政府還可以更強力控制瀕臨破產的建商,無論是透過監護(conservatorship)或暫時國有化。中國當局還能為有償付能力的建商提供流動性,買下面臨「跳樓大拍賣」壓力的建商的金融或實物資產

藉由相對堅實的財政狀況,以及央行擁有採取擴張性貨幣政策的空間,中國應能找到解決房地產債務困境的方法,我們也希望中國政府能再次度過難關。

© Project Syndicate

註:本文之中文翻譯由Project Syndicate提供,再經《信傳媒》洪培英編輯校稿。